一、  美股当前阶段个股表现重要于指数表现，主因是业绩预期开始分化

       我们前期判断，在美股衰退预期渐浓但通胀加速下行的背景下，美股将以波动性的区间交易为主，在这个时候同时进行波动性管理和选择并持有业绩确定性强、能穿越衰退周期的个股是较优的投资选择。

       上周，美股市场走势印证了我们的判断。美股指数层面窄幅波动，周涨跌幅看，纳斯达克指数+0.98%，道琼斯工业指数+1.46%，标普500指数+1.45%。但我们观察到，实际上美股个股层面出现较为明显的分化，即我们判断的——业绩确定性强、能穿越衰退周期的个股会有所表现。

我们统计了上周美股头部公司的表现如下：

表：美股周涨跌幅统计

       展望下周，我们预计由于1月12日晚间美股发布CPI数据，美股投资者将围绕CPI数据的下行力度再次对美联储加息力度、联邦基金利率目标和美国经济受此影响的幅度展开预期修正，因此下周美股的交易将以指数行情主导，指数波动重要性大于个股层面。

二、  美股指数层面将在1季度围绕三个核心矛盾进行预期的动态修正

       我们前期判断，美股交易的主要矛盾从评估“通胀回落速度”向评估“经济衰退幅度”做切换，整个1季度美股将围绕三个主要矛盾进行动态修正。

1）经济衰退幅度的修正；当前，美股市场主流共识认为美国经济将在1季度陷入轻微衰退，不会发生深度衰退，并且衰退适逢美联储加息周期结束，因此美国经济的衰退持续时间不会太久。根据我们的交易模型，美国的经济衰退交易分为“衰退预期交易”和“衰退实质交易”两个步骤进行，具体节奏如下：

衰退预期交易：我们观察到，在2022年下半年开始，沃尔玛等美国零售公司业绩开始出现波动导致美股市场深度下跌，因此我们判断，实际上美国经济衰退的逻辑和预期交易已经结束（即虽然数据仍未显现，但华尔街已经基本预期美国经济会衰退这一事实）。

衰退实质交易：1季度美国经济数据更多会带动华尔街调整前期对衰退幅度的预期，以修正斜率为主，难以发生持续时间较长的下跌，这一步骤的交易将在整个1季度随着月度数据的发布徐徐展开。

2）企业盈利预期的修正：美股进入年报披露期，美股投资者将关注企业盈利，评估四季度业绩并重点展望2023年1季度企业业绩。经济衰退对企业盈利的影响华尔街已经有所预期，各家公司在年末和2023年1季度的业绩预期也已经出炉，因此1季度美股的投资者主要将基于实际的企业报表和前期盈利预测之间的差异对企业价值进行动态修正。

3）美国通胀数据回落速度的进一步修正：虽然周五发布的美国非农就业人数略超华尔街预期，且失业率指标走弱逻辑上会导致市场预期美国劳动力市场偏紧，且失业率走弱使得美联储加息的顾虑减少，但由于时薪环比增长0.2%弱于华尔街预期的0.4%，因此实际上引发了华尔街对通胀回落的速度更加乐观，这是周五美股不跌反涨的最主要原因。

三、  12月非农数据时薪增长意外放缓引起我们重视，对通胀下行速度预期或更为乐观

       基于我们对CPI数据的分析，我们将CPI数据分为三个大类：商品通胀、地产周期和劳动力市场。我们前期对于CPI走势的观点是：

1）商品通胀带动CPI下行（9.1%下降至7%以内）：CPI从9.1%的高位回落至7%以内主要是能源价格、汽车价格等商品通胀得到较好抑制贡献；

2）地产周期带动CPI下行（7%下降至4-5%以内）：整个1季度由于美国的地产周期下行，带动CPI从7%以内回落至4-5%的主要动力将是房屋租金分项，

3）劳动力市场工资带动CPI下行（4-5%下降至2%）：由于劳动力市场的供给缺失从美国人口和移民净人口角度有长期性，因此最后一步是否会发生在早期研究中仍有不确定性。

       但12月美国非农数据的时薪增长开始低于预期且增长速度创年内新低，这将使得华尔街重新开始预期美国时薪仍有下降的可能，CPI下降的斜率和终点仍有望进一步得到修正，一旦年内美国CPI降至2%的展望更加清晰，那么我们认为美国通胀周期或将在今年彻底结束。

图：美国时薪增速

一、  A股交易进入“强预期”阶段，走势或阶段性强于美股

       本周A股市场走势强于美股，周涨跌幅看，上证指数+2.21%，沪深300指数+2.82%，创业板指数+3.21%。我们对A股大的定调依然是反弹和区间交易，但在对向上的空间和反弹的高度、时间上较前期更加乐观一些，“强预期”主导的交易周期可能会在一季度迎来一段甜蜜期，主要是基于对流动性、市场情绪和政策预期的跟踪有边际变化：

1）流动性：我们认为，A股或迎来一段以流动性助推的反弹，主要的资金来源分为三方面，分别是：刺激经济的银行增量资金、场内踏空资金的仓位回补和外资基于中美经济“美衰退、中复苏”比较优势下对中国的在投资；

2）市场情绪：我们观察到，元旦后第一个交易周，A股市场的交易特征是：轮动普涨且博弈减弱。一方面，元旦后数字经济、地产、新能源和消费均迎来了明显的上涨，呈现普涨格局；另一方面，对比前期大涨板块往往很快面临获利盘回吐开始杀跌不同，当前各个板块普涨后均呈现出高位震荡整理的走势，市场情绪明显从博弈转向买入并持有，博弈力度明显减弱；

3）政策预期：我们原先预计，真正明确的主线方向和修复经济的主要抓手需要等待政策给出明确信号。但基于扩大内需战略以及元旦后对政府文件的解读与分析，我们认为，基于经济的紧迫形势以及政府对经济修复的较强诉求，更可能发生的事实是：政策层面“应出尽出”，各行业各业均出工出力推动经济复苏。不论是地产、汽车还是内需消费以及投资均将获得中央及地方政府的政策支持，因此各行各业都将有所表现。

       我们认为，在整个1季度，宏观层面市场将期待两会的胜利召开及后续开展一揽子的经济刺激政策，因此交易进入“强预期”阶段，有望凭借流动性、市场情绪和政策预期三方面的转暖开启一轮呈现出轮动普涨格局的反弹行情。

二、  中国经济的短、中、长期矛盾依然有所错位，这是我们将A股市场的上涨定性为大反弹而非反转的主要原因

       虽然A股的强预期交易会随着分歧的逐步消除而越来越流畅，市场在一季度也有望迎来一段甜蜜期，但我们依然不定调A股反转，主要是由于经济的短、中、长期矛盾依然有所错位，我们总结如下：

1）短期向好（元旦至1季度末）：如前所述，基于流动性、市场情绪和政策预期，以及当前A股由于2022年大幅下跌后处于相对低位有反弹诉求，因此我们认为A股可以适度乐观一些，但依然是强预期交易，而非具备坚实的经济数据好转、企业盈利修复数据支撑；

2）中期存疑（1季度至2-3季度）：各项政策出台后，A股市场仍然将面临在“强预期”和“弱现实”之间摇摆，届时需要紧密观察，在各项政策出台后，经济是否有实际层面的好转和数据支撑，这将决定A股在强预期交易后，是否存在“弱现实”向“强现实”的转变，进一步决定A股是否能在中期进一步走强；

       我们已经开始对中期经济数据做调研和展望。基于当前调研数据，我们认为2-3季度，政策有较大概率见效，我们将在2-3季度见证经济数据的修复与好转，A股市场有望进一步在得到经济数据验证后走强。

3）长期压力较大（展望2024-2025年）：我们对今年经济的向好更多定性为是对2020-2022年大疫三年的经济修复，但长周期看，我们认为经济压力依然较大，这也是对A股市场今年的表现定义为反弹和区间交易的主要原因。

       一方面，我国新增人口拐点已经出现，人口红利进入下行周期，因此即使今年由于政策刺激而明显修复的地产行业长周期依然面临较大压力；另一方面，不论是中国还是全球经济，依然缺乏明确的类似于互联网和智能手机时代的渗透率足够低、规模足够大的纯增量创新性产业，因此经济虽然有所修复，但缺乏增长新动能。

       由于中国经济的短、中、长期矛盾依然有所错位，因此2023年A股市场的表现虽然将明显好于2022年且不排除阶段性有结构性牛市的可能，但是由于长期经济压力依然在，因此我们将在市场过热的时候保持警惕，但当前看，我们对A股市场可以更加乐观一些。

三、  普涨轮动格局下，新能源汽车产业链是绕不开的投资方向，且有望迎来β与α的共振

       由于A股的运行方向阶段性相对明确会向上，因此普涨轮动格局下新能源汽车产业链公司股价也有望水涨船高，迎来跟随市场的修复。但基于对产业链的跟踪，我们认为，新能源汽车产业链公司股价有可能不仅仅是因为市场上涨而跟随，依然有可能凭借明显改善的产业链格局、龙头企业盈利超预期带动资本市场前期的一些偏见修正，从而迎来行业α与市场β的共振，从而孕育可以跑赢市场的投资机会。

       在2022年，对于动力电池龙头企业市占率见顶的论调一度甚嚣尘上。比亚迪新能源汽车的崛起、二线动力电池厂商产业化的进步，都使得市场开始担心动力电池龙头企业的市场份额会下滑，进而部分基金经理开始抛售公司股票，压制公司股价。但是基于11月数据，动力电池龙头企业全球市占率达到了创历史新高的40%（我们在9月曾做过这个预判，现在已经兑现），不升反降。我们认为，这种预期差和市场对动力电池龙头企业的偏见会逐步纠正，从而形成对公司股票的仓位回补。

       我们观察到，电池级碳酸锂价格持续下行，这将大大缓解动力电池生产企业的成本压力，动力电池企业有望迎来盈利能力的改善。虽然当前A股市场对动力电池龙头企业2023年的业绩已经抱有了较高的增长预期，但是我们认为，随着成本端压力的不断减轻，动力电池龙头企业依然存在着业绩超预期的可能，带动公司股价上升。

       元旦伊始，特斯拉作为新能源汽车行业里的鲶鱼，其鲶鱼效应已经开始显现。Model3降价至22万元后将直接与比亚迪汉展开竞争，而特斯拉的降价也有望进一步带动新能源汽车行业整体降价，从而进一步推动新能源汽车的渗透率和销量加速提升，拉动整车厂商对动力电池的需求。

       整体看，我们对动力电池龙头企业在A股市场整体β性向上和自身盈利能力、业绩超预期的α产生阶段性共振表示乐观，我们确信，在市场整体向好的格局下，动力电池龙头企业股价将有亮眼表现。