一、英伟达财报引发美股市场波动

      我们前期观点判断，英伟达NVDA作为美股和全球资本市场最重要的公司之一，投资者对其2024年业绩的展望至关重要，预计其2024年Q1的业绩指引将直接决定公司股价/算力产业链走势和美股走势。

      我们观察到，在英伟达NVDA产业链公司超威电脑SMCI发布业绩之前，交易层面出现了明显的伽马挤压（看涨期权购买意愿强烈导致股价被动抬升）而波动率放大，因此预判了英伟达NVDA的财报前后同样可能有异常被动，但该波动主要是期权平仓和交易行为，真正决定走势和方向的应该还是业绩数据本身。

      事实上，美股的走势基本符合我们的判断。虽然在英伟达NVDA发布财报前，部分看涨期权的平仓使得英伟达在2个交易日内发生了接近8%的回撤，同时美国AI初创公司Groq超预期发布了LPU短期内也使得投资人担心对GPU的冲击，但最终，英伟达凭借超过市场预期的2024Q1业绩指引引爆了美股市场，作为接近1.7万亿美金市值的巨头型公司，英伟带在财报发布后依然上涨超过15%，反映出了全球投资人对英伟达NVDA的投资信心依然高涨。

      基于对LPU的分析，我们认为，其依靠定计芯片的特点确实有可能在计算速度上超过GPU，但是由于商业化依然需要考虑价格及成本因素，而LPU达到GPU同等功效的成本当前仍是GPU的数倍，因此短期内LPU更多是基于研发和实验意义，真正的商业化落地仍未到来，对GPU的冲击也范围有限。

      我们预计，由于英伟达NVDA经营趋势依然稳健，因此美股将在英伟达NVDA的财报催化下延续前期走势，纳斯达克指数将于下周创出历史新高。

二、算力端公司业绩已经基本形成完整的投资链条

      我们观察到，亚太-美国的AIGC算力端公司业绩已经基本上形成了完整的投资链条。

      HBM：在很长一段时间内，SK海力士都是英伟达HBM的独家供应商。2023年SK海力士基本垄断了HBM3供应，今年其HBM3与HBM3E的订单也已售罄。SK 海力士过去几个月的 HBM 销售额创下历史新高，2024 年的 HBM 供应已售罄，预计 2025 年将出现巨大增长。受 AMD（尤其是英伟达）等公司对 AI GPU 需求的推动，SK 海力士公布上几个月打破纪录的 HBM 销售额。去年三星和 SK 海力士已售完 2024 年的 HBM 内存供应，目前 SK 海力士已确认，今年所有可生产的 HBM 芯片已全部售罄，HBM将在2025年更加火热。

      根据海力士副总裁的说法，随着生成式AI服务的多样化和进步，对AI内存解决方案HBM的需求也出现爆炸式增长。HBM以其高性能和大容量的特性，是一个具有里程碑意义的产品。该产品动摇了存储半导体只是整个系统一部分的传统观念。特别是SK海力士HBM竞争力非常突出；

      设备端：根据上市公司法说会，预计海力士24年资本开支yoy+45%，三星yoy+0%。海力士HBM占DRAM收入比例在24年达到16%。根据阿斯麦ASML法说会的信息，24年的公司的EUV光刻机产能已经完全出售，主要需求来自存储大客户，尤其是HBM；

      代工端：超威电脑SMCI作为英伟达NVDA的长期合作伙伴，其主业是基于英伟达的GPU芯片集成AI服务器，亦能部分反映算力端的行业景气度。超威电脑SMCI在上修其2023Q4/2024Q1业绩后，公司股价迎来了接近3倍的股价涨幅；

     芯片端：根据The Information的信息，北美已经有超过六家公司表示，从云商那里租用英伟达H100变得更加容易，但价格没有下降。而去年，多数AIGC应用端公司在算力基础设施建设上经历了长达数月的等待。结合上周英伟达NVDA超预期的2023Q4业绩和2024Q1业绩指引，我们认为，GPU芯片的生产速度得到了大幅度的提升，但是需求端依然非常旺盛，因此实现了GPU芯片“量升价稳”的格局。

      我们观察到，英伟达NVDA正在进一步扩张其业务范围。根据公司CEO黄仁勋的说法，英伟达NVDA正在打造一个前沿的人工智能工厂，这是一种全新形态的数据中心。不同于传统的数据中心，人工智能工厂更像是一台独立的发电机。经过数年的精心研发和构建，英伟达NVDA已经完成了人工智能工厂的雏形，正在将该工厂逐步转换为实际的产品。

      整体看，HBM-设备-代工-GPU芯片已经实现了完整的投资链条，行业内公司在美股市场具备了整体性成板块上升的能力，这为美股提供了良好的牛市基础。

一、A股市场流动性有所恢复

      春节后，A股市场出现了一定幅度的反弹，我们认为，这种反弹更多的是基于流动性的恢复、做空力量的拨乱反正以及市场自发的超跌反弹需求。同时，两会即将于2月底3月初召开，围绕经济政策的博弈预期也在进行。

      2024年以来，A股市场进行了一些列的制度和政策改善，整体颇有亮点。

     ●一方面，我们观察到监管的从严是一个明显的趋势，尤其是对中小股东的保护。对于大股东违规行为的惩处趋严、对于当前提报申请的800家IPO公司采取全面严格审查均对A股市场从供给端提供优质投资标的能力起到了提升作用；

     ●另一方面，交易所对量化基金利用制度的套利行为进行规管，这有助于市场的公平交易。本身，量化基金高频交易和公募基金将基金持仓标的违规转融通为市场的不正常做空力量提供了便利通道，使得A股市场实际上丧失了价值投资的环境。本轮的规管对症下药，将量化交易规管和转融通暂停，使得市场重回正常交易秩序。

      然而，A股市场的反弹不能仅仅依靠资本市场内部的调整，真正的市场健康向上需要经济和产业发展的配合。当前，A股市场依然面临着地产行业下行周期持续、经济结构转型阵痛等阶段性宏观矛盾，而核心的科技产业链在2024年也整体进入休整和调整年，因此投资方向也有待两会后政策层面有所指引才能明确。

      我们预计，上证指数的第一反弹目标位可能会在3100点附近，但由于市场的整体结构性问题仍在（创业板指基本上没有跟随本轮反弹），且随着市场反弹深入，公募基金净卖出问题和赎回问题也将逐步接近压力区，因此两会之后A股市场仍有波动性风险。

二、汽车行业新一轮价格战如期开启

      我们在年初判断，在春节之后，国内新能源汽车市场有可能开启一轮价格战，主要有如下两个原因：

      1）新能源产业度过了爆发性早期，逐步转入挤压式增长阶段。根据乘联会的数据，2月新能源汽车零售数据预计为38万辆，渗透率33%。预计2024年全年新能源汽车增速将在20-25%区间，成长速度进一步下台阶；

      2）比亚迪渠道库存高企，已经累库至2个月水平。因此在春节之后，国内新能源汽车市场有可能掀起一轮由比亚迪清库存行为带来的价格战。

      春节后，比亚迪如期降价，并且带动行业新一轮价格战的开始：

     ●2月19日，比亚迪秦PLUS荣耀版、驱逐舰05荣耀版正式上市，官方指导价下探至7.98万元起，五菱、长安启源、吉利等多品牌迅速跟进降价。

     ●2月19日，五菱星光发布150进阶版荣耀价9.98万元，较此前10.58万元下探0.6万元；长安启源A05价格下探至7.89万元起；

     ●2月20日，吉利帝豪L Hi·P龙腾版荣耀上市，价格下探至8.98万元起。

      除经济型插混市场外，部分车企纯电车型价格同样有所下探：

     ●2月19日，哪吒汽车官宣哪吒S、哪吒X、哪吒AYA分别全系直降5,000、22,000、8,000元；

     ●2月20日，深蓝SL03纯电版全系上新，官方指导价下探至15.69万元起；

     ●2月23日，海豚荣耀版上市，官方指导价下探至9.98万元起。

      我们预计，随着行业内多家车企启动降价，叠加上半年理想新车发布会，4月北京车展也将发布多款优质新车，行业销量有望保持健康增长。同时，虽然汽车产业链有降价行为，且根据我们调研，车企的降价需要供应链企业跟随降价配合，因此动力电池企业也将有价格的让渡，但由于宁德时代执行锂矿价格联动机制，预计其毛利率依然保持稳定，受影响较小。

      根据数据统计，作为我国畅销的高端车BBA，其旗舰车型在2023年全年依然取得了亮眼的销售数据。其中：

     ●价格66.6万元的宝马X5全年销售接近10万台，单一车型创造营收600亿+；

     ●价格128万元的奔驰S级全年销售3.7万台，单一车型创造营收近500亿元；

      这表明在我国价格在70-120万元的豪车市场对于国产车市场而言依然是巨大的空白市场。江淮汽车与华为合作生产的百万级别轿车将有效填补这一部分的市场。参考奔驰级S级，假设华为&江淮合作的高端轿车定价为60-80万元，销售辆首年达到3万台，稳态略高于奔驰S级达到5万台，将为江淮汽车创造400亿+的收入，相当于体外再造一个江淮汽车。